2015年度回顧:供需寬松加劇

　　煤價弱勢源于供需寬松加劇。2015年行業供需持續寬松一方面源于需求進一步惡化,經濟增速趨勢性下行,經濟結構的調整壓制能耗,新能源快速發展,三者最終體現在同比降幅擴大的煤炭產量上。疊加持續投放的低成本產能,動力煤、煉焦煤跌幅分別約30%、20%。

　　2016年度展望:否極

　　需求難有起色,行業將進最寒冷的“三九”天。受制于地產高位庫存及財政收入增速下滑,預計明年地產及基建投資增速難有起色,同時環保壓力及新能源的持續發展仍將對煤炭需求造成較大壓制。供給方面2016年位于本輪投產高峰期末尾,供需端的錯配仍將延續,行業盈利將進一步下行。

　　供給側改革:山雨欲來風滿樓

　　供給側改革對于行業意味著產能出清,但當前盈利情況下難度較大。煤炭行業國有產能占比較高且承擔較多社會責任,當前行業盈利不足以倒逼政策大規模實施,供給側改革實質推進難度較大。

　　上一輪供給側改革:產能關停、人員分流、降杠桿三大特點。上一輪周期中供給側改革在盈利下滑期間醞釀,在虧損加劇中逐步深化,在債務壓力及行業大幅虧損的倒逼下大規模實施,最終在行業供需再平衡、盈利恢復后結束。總體表現為產能關停、人員分流、降杠桿三大特點,政策介入、資本介入兩大手段。

　　資本市場可能成為主戰場,2016將倒逼政策不斷深化。從當前國改進展和資本市場規模來看,股市可以在本輪行業產能出清中承擔更多類似于上一輪資本介入的責任,行業、集團、上市公司和投資者均可受益,是改革阻力較小的方向。

　　2016將倒逼政策不斷深化,實質性實施將待2017-18年。當前行業盈利雖差, 但并不足以倒逼供給側改革大規模實施,我們預計2016年政策強度將不斷加大,并可能出現試點,實質性供給側改革將在2017-18大規模推進。

　　投資建議:慎而待變

　　底部估值提升行情需待到供給側改革大規模實施,2016整體謹慎。參考上一輪底部股價表現,煤炭板塊的下一個趨勢性行情可能來自底部確立的估值提升, 且上升空間可觀,但需等到供給側改革大規模實施。2016年將是政策不斷深化之年,經驗上機會有限,對于全年板塊整體行情,我們持謹慎態度。